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　　开首：钛媒体APP

　　一家年营收7亿、净耗损47亿的公司，刻下最新市值一经达到9336亿港元。这个数字特出了中芯外洋，是百度的近三倍，腾讯的五分之一，而2025年全年它只卖了7个亿的东西。

　　市值大涨，也与智谱刚刚发布的新一代旗舰模子GLM-5.2有所联系。6月17日，智谱认真上线并开源GLM-5.2，并吞天股价收报1660港元，涨了12.62%。次日股价连接暴涨26.14%，收盘2094港元，再创历史新高。从1月8日上市到面前不到半年，累计涨幅特出18倍。

　　模子刚发布，市值就奔着万亿港元去了。

　　GLM-5.2到底强在哪？

　　GLM-5.2是面前最强的开源大模子之一，多个中枢想法追平甚而特出了Claude Opus 4.8和GPT-5.5。

　　架构上，GLM-5.2延续MoE（搀杂行家）道路，总参数744B，激活参数40B，256个行家中每次只激活8个。这意味着模子的常识容量很大，但每次推理只要耗40B参数的算力，API订价不错比闭源模子低好多。

　　最有内容意旨的是凹凸文窗口，GLM-5.2支握100万token的无损凹凸文，不错完好意思加载几百万字的长文档、几百页PDF，大要一个中型软件方式的一皆代码。此前的开源模子不是作念不到长凹凸文，而是在长程任务中办法不褂讪，读到后头就开动遗漏前边的信息。GLM-5.2在FrontierSWE、SWE-Marathon等长程任务测试里，得分仅次于Claude Opus 4.8，差距仅0.7%。

　　这是开源模子第一次在工程级的长任务上接近闭源顶级模子的水平。

　　开源左券方面，GLM-5.2采取MIT License，无地域限度，可商用。Hugging Face和ModelScope均已上线，vLLM、SGLang、transformers等主流推理框架在发布本日就完成了适配。华为昇腾、平头哥、摩尔线程、寒武纪、昆仑芯、沐曦、海光、壁仞等国产算力平台也竣事了Day 0适配。智谱在发布时提到：“前沿智能不应只属于少数东说念主，也不应被少数划定随时收回。”此次莫得附加任何使用限度。

　　跑分数据率先由智谱自行发布，市集魄力严慎。随后Artificial Analysis、Code Arena等级三方机构赓续发布落寞测试着力，与官方数据基本吻合。

　　几个中枢跑分着力显现，Code Arena得分1595，在全局可用模子中排第一。正本排在第一的Fable 5因好意思国出口治理已被停用，未计入刻下可用模子排行。Design Arena得分1360，这是专门评估模子视觉审好意思智力的榜单，GLM-5.2排在公共第一。

　　Terminal-Bench 2.1得分81.0%。前代GLM-5.1是63.5%，一次性栽种了17.5个百分点，GLM-5.2亦然第一个在该榜单上冲破80%的开源模子。Claude Opus 4.8得分85.0%，差距已松开到4个百分点。FrontierSWE得分74.4，Claude Opus 4.8是75.1，GPT-5.5是72.6。GLM-5.2排在第二，距第又名不到1%。Artificial Analysis轮廓评分51分，在开源模子中排第一，扫数模子中排前三，与Claude Opus 4.8并排。

　　多家第三方机构的测试着力彼此印证，GLM-5.2的技艺朝上是简直的，跑分数据莫得办法水分。

　　开源模子悲悼这个位置，一经弗成刻薄了。

　　股价为什么这样疯？

　　智谱1月8日上市，刊行价116.2港元，首日收盘131.5港元，市集反应平凡。随后股价插足握续上行通说念。

　　2月12日最高冲到443港元；5月29日盘中涉及1993港元，市值一度面对9000亿港元；6月8日认真纳入恒生科技指数和港股通；6月17日GLM-5.2认真全量开源上线，股价收报1660港元；6月18日股价连接高潮26.14%，收盘2094港元，再创历史新高。上市不到半年，累计涨幅特出18倍。

　　资金是最先涌进来的，纳入港股通意味着南向资金不错解放买入。5月22日书记、6月8日奏效，时间大批机构提前建仓。6月15日至17日，南向资金聚拢三天净买入智谱，累计约39.58亿港元。6月15日单日净买入22.94亿，这个买入力度在港股通历史上是相比高的。

　　比资金更戏剧性的是竞争敌手的有时退场，6月12日，好意思国政府发出出口治理指示，NBA下注(中国)官网Anthropic于6月13日书记被动停用Fable 5和Mythos 5，这两款模子刚发布没几天。禁令落地24小时之内，智谱预报GLM-5.2行将上线。一个顶级闭源模子被策略限度，一个开源模子在并吞时间窗口插足市集。

　　还有一层推力来自A股上市的预期，6月6日完成上市带领备案，6月17日就变更为带领验收，中间只隔了不到两周。150亿的募资磋磨，其中120亿投向基座大模子。A股市集对AI题材的估值逻辑，和港股完全不同。

　　三重推力重迭，把股价推到了上市以来最高点，但账弗成只算一边。

　　2025年，智谱全年收入7.24亿，同比增长131.9%。增速很快，但十足界限仍然很小。全年净耗损47.18亿，同比扩大59.5%。经鼎新净耗损31.82亿。毛利率从56.3%降到了41.0%，原因是低毛利的云霄收入占比栽种，拉低了举座毛利率水平。

　　以6月17日收盘市值7401亿港元打算，对应东说念主民币约6800亿，市销率特出900倍。市销率（P/S）就是市值除以年营收，示意市集风光为每1元营相差付若干钱。900倍是一个极点水平，意味着市集假定公司营收将在将来数年握续高速增长，大要利润率将大幅栽种，不然刻下估值难以获取复古。

　　虽然，成长股的投资逻辑在于假定将来营收会爆发式增长，大要利润率会大幅栽种。但900倍的市销率本人，仍然是一个极点的估值水平，复古它需要的假定极端乐不雅。

　　股价波动也很剧烈，6月12日收盘1097港元，比两周前的1993港元下落了约45%。5月底更极点，盘中一度涨了23%，然后瞬息跳水，收盘跌了6%。这不像一只由基本面驱动的股票，更像由资金面和款式主导。

　　另一个弗成忽略的要素是解禁，财新网报说念提到，智谱这一轮高潮很大程度上由流畅盘稀缺股东。7月8日，智谱将迎来IPO基石限售股解禁，解禁比例约6%至11.6%，不同开首统计口径不同，其中握仓占比最高的解禁主体是具有国资布景的基石投资者。

　　汇丰的敷陈也辅导，刻下解放流畅股数目少量，解禁后稀缺性溢价可能空闲隐藏。早期投资者的股份一朝插足流畅，抛压是实确凿在的。6月初那波接近腰斩的鼎新，市集可能一经在提前反应这个预期了。

　　比股价更有益思的事

　　GLM-5.2简直的价值不在股价，而在于它改造了业内一个耐久默许的假定：开源模子追不上闭源模子。

　　昔日业内浩繁默许开源过时闭源三到五年。面前GLM-5.2和Claude Opus 4.8在多个中枢榜单上的差距缩到了1%到4%。何况GLM-5.2采取MIT左券，不错土产货部署，不错商用，已适配国产算力。关于数据弗成出机房、大要受好意思国出口治理影响的企业客户来说，这是闭源模子无法提供的选项。

　　刻下公共AI编程智力最强的三个模子，远隔来自Anthropic、OpenAI和智谱。三家之中，唯有智谱是开源，唯有智谱能土产货部署，唯有智谱不受好意思国出口治理影响。

　　这是一个道路级别的变化，开源模子正在从追逐者造成并跑者。关于公共AI职权面目而言，这件事的影响可能比大多数东说念主意志到的更大。当好意思国出口治理把Anthropic的模子挡在部分市集门外的时候，一个同等水平、不错免费商用、不错土产货部署的开源替代品意味着什么，逻辑上是了了的。

　　但技艺强不就是市值合理。有几件事是相对细想法，GLM-5.2的技艺朝上有多家第三方交叉考证，跑分数据莫得办法水分。开源模子悲悼这个位置，一经弗成刻薄。

　　但7400亿港元乃至9300亿港元的市值里，有太多东西还停留在预期阶段。7.24亿营收、47亿耗损，这个基本面撑不起900倍P/S。市集面前订价的是稀缺性、技艺叙事和将来思象力，这三样东西都精粹，也都脆弱。一朝技艺迭代速率慢下来，大要贸易化流程不足预期，估值收缩会极端剧烈。

　　开源道路对公共AI面目的耐久影响，可能比短期股价更值得关怀。仅仅本钱市集从来不擅长给“耐久”订价，它订价的长期是“面前”和“下一个季度”。

　　至于9300亿到底值不值，年底再看一眼智谱的营收数字，谜底会比面前了特出多。（本文首发钛媒体APP，作家 | AGI-Signal，剪辑 | 赵虹宇）

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